Рынок Китая: чего ждать от третьего срока Си Цзиньпина?

В понедельник, 24 октября, индекс Hang Seng упал на 6%, обновив минимумы с апреля 2009 г. Внутридневное снижение индикатора стало максимальным с 2008 г. В итоге Hang Seng потерял 52%, или почти $2 трлн с пикового уровня в феврале 2021 г., а популярный ETF KWEB снизился с пикового значения более чем на 80%.

KWEB, китайский ETF с листингом в США, отражающий стоимость китайских «голубых фишек», вернулся к историческим минимумам 17 марта 2022 г., когда в Китае фиксировался рекордный уровень заболеваемости омикрон-штаммом, из-за чего остановилось 35% мощностей экономики, а также был взят курс на ужесточение регулирования технологических компаний.

Падение топ-10 китайских «голубых фишек» в «кровавый понедельник» 24 октября составило в среднем 15%, что соответствует более $100 млрд их капитализации. В понедельник иностранные инвесторы продали через торговые каналы Гонконга акции компаний материкового Китая на 17,9 млрд юаней ($2,5 млрд) – рекорд с 2016 г.

В целом волатильность на рынке материкового Китая (А-акции) была и остается в разы меньше, чем в Гонконге и на рынке расписок. Мы считаем, что с этого момента рынок будет восстанавливаться. В числе первичных факторов роста – снятие коронавирусных ограничений раньше, чем прогнозируют инвесторы, итоги аудиторских проверок китайских компаний в декабре и первые экономические меры поддержки, которые перечислены ниже.

Слишком дешево, чтобы игнорировать

Китайский фондовый рынок - единственный рынок в мире после СНГ, который упал на 45% с 52-недельного максимума. За год большинство китайских «голубых фишек» упало более чем на 40% по трем причинам.

Первая – распродажа, начавшаяся в конце августа в связи с падением рынка США, которое продолжается до сих пор из-за изменения прогнозов повышения ставок. Вторая – политика «нулевой терпимости к коронавирусу». Третья – геополитическая напряженность вокруг Тайваня, а также ограничения экспорта полупроводников и передовой технологической продукции для развития искусственного интеллекта из США.

После масштабной распродажи 27 августа в число наиболее перепроданных китайских акций вошли Bilibili (-57%), NIO (-44%), Li Auto (-41%), Weibo и Baidu (-35%). Разница в дисконте P/E между MSCI China и MSCI US превысила 50%, а между Alibaba и Amazon – 80%.

Многие акции в понедельник, 24 октября, подешевели более чем на 15%. Так, в стоимость бумаг Alibaba приблизилась к уровню IPO 2014 г., когда выручка и чистая прибыль ретейлера были в три раза ниже. Капитализация Alibaba ($165 млрд) всего на 52% превышает объем денежных средств ($108 млрд), которыми располагает компания по состоянию на 2022 финансовый год.

Почему инвесторы неправильно оценивают относящиеся к Китаю риски?

Они опасаются, что после переизбрания Си Цзиньпина на третий срок (самый длительный срок правления со времен Мао Цзедуна) он продолжит консолидировать власть и богатство. Этому может способствовать тот факт, что на место его противников в Постоянном комитете Политбюро ЦК Компартии (ПКП) в ходе XX-го съезда были назначены семь новых членов, ранее работавших с Си Цзиньпином, что для многих свидетельствует о более эффективной координации политики и приверженности прежнему курсу.

Ли Цян, сторонник политики «нулевой терпимости к коронавирусу», известный тем, что в марте распорядился на два месяца ввести карантин в Шанхая, что обошлось Китаю в 1-1,5% ВВП, заменит Ли Кэцяна, премьер-министра Госсовета КНР, считавшегося прорыночным функционером, который впрочем не отличился ничем, кроме вербальных интервенций.

Учитывая новый состав ПКП, предпосылок для замены Си в будущем не осталось. Си подчеркнул, что развитие экономики остается приоритетом партии, но добавил, что оно должно быть сбалансировано с интересами национальной безопасности. В течение следующих пяти лет власти Китая будут прежде всего уделять внимание развитию стратегических технологий и сокращению неравенства, указал Си.

ВВП Китая в третьем квартале вырос на 3,9% г/г (прогноз: 3,3%), промышленное производство в сентябре – на 6,3% (прогноз: 4,8%), а розничные продажи – на 2,5% (прогноз: 3%). Положительная динамика стала неожиданностью для экспертов ввиду карантина, который действовал в июле–сентябре.

Мы считаем, что инвесторы слишком пессимистично смотрят на китайский рынок ввиду ужесточения регулирования деятельности технологических компаний последние два года и политики «нулевой терпимости к коронавирусу». Мы же ожидаем перехода к нерыночной политике к концу этого года с акцентом на управление экономическими рисками, так как без роста Китай не сможет справится ни с внутренними социальными проблемами, ни со стоящими перед страной международными вызовами.

Новый премьер-министр Ли Цян, руководивший один из богатых регионов, стремится обеспечить рост и благополучие. Чиновник хочет реабилитироваться перед гражданами после непопулярных мер по борьбы с коронавирусом, которые постепенно сворачиваются.

Власти во многих регионах Китая столкнулись с падением налоговых поступлений, из-за чего по итогам года возможны сложности с выплатой премий учителям и иным бюджетникам. Если замедление роста ВВП и дальше будет вынуждать китайцев «затягивать пояса», нет сомнений в том, что социальное недовольство будет нарастать. Безработица среди молодежи уже достигла 20%. Прорыночная политика в Китае подразумевает увеличение роли властей всех уровней в поддержке бизнеса и рынков, в отличие от США, где рынок всегда выступает драйвером перемен.

Реализация новой политики может пойти по трем направлениям. Во-первых, предоставление большей государственной поддержки частным инвесторам и предпринимателям путем снижения налогов, дерегулирования и принятия других мер, которые обозначат место бизнеса в социалистической экономике и в программе общего процветания. Во-вторых, смягчение регулирования деятельности интернет-платформ. И третье - установление роста экономики в качестве основного KPI для местных органов власти.

В последние годы деятельности местных властей оценивалась в первую очередь по таким критериям как социальная стабильность, борьба с загрязнением окружающей среды и с распространением коронавируса. В дальнейшем мы ожидаем, что их деятельность будут чаще оцениваться по росту ВРП, налоговым поступлениям, занятости, стабильности цен и т.д., как это было в предыдущие годы бурного экономического роста.

Источник: Goldman Sachs, ITI Capital

Источник: Goldman Sachs, ITI Capital

Российский рынок за неделю

На прошлой неделе рубль укрепился к доллару и к евро до 61,29 руб. и 60,2 руб., соответственно. Индекс Мосбиржи вырос на 4,75%, РТС снизился на 6,05%.

Лидеры и аутсайдеры

Источник: ITI Capital

Лидерами роста стали Полюс (+22,31%), Северсталь (+20,4%), Softline (+17,54%), НЛМК (+14,55%), ММК (+10,88%), Сбербанк (ао +10,53%), Русгидро (+8,86%).

В число аутсайдеров вошли TCS Group (-4,82%), ТМК (-3,53%), Globaltrans (-3,43%), Мечел (ап: -3,29%), Русал (-3,24%), Алроса (-1,29%), Яндекс (-1,18%).

Долговой рынок

Прошлая неделя на рынке рублевых облигаций опять выдалась удачной. Цены ОФЗ вдоль кривой прибавили в пределах 1%. Наиболее заметное снижение ставок произошло на ближнем отрезке, где доходность оказалась в диапазоне 7,5-7,7% (-30-40 б.п.). Дальний сегмент сейчас располагается на уровне 9,9-10% годовых. В результате у кривой очень большой угол наклона (спред 2-10-летних облигаций составляет порядка 170 б.п.), который не наблюдался уже много лет. Торговый оборот оставался на среднем уровне последнего времени, среднедневное значение не превышало 12-14 млрд руб.

Минфин после более чем месячной паузы в минувшую среду вернулся к первичным аукционам. Инвесторам предложили непривычно большой объем бумаг, на 50 млрд руб. Сумма была в равных пропорциях разделена между двумя лотами - «классическим» выпуском ОФЗ 26239 и недавно анонсированным флоатером 29021. На фоне некоторого восстановления спроса на риск оба аукциона прошли очень успешно, таким образом министерство за один день выполнило треть квартального плана привлечения.

Соотношение bid-to-cover для бумаги с постоянным купоном составило 1,3х, а доходность по цене отсечения 10% (это предполагает небольшую премию к уровню закрытия предыдущего дня). Что касается ОФЗ с привязкой к ставке Ruonia, то здесь спрос оказался еще выше. Подобные инструменты недавно уже предлагались инвесторам на первичном рынке, поэтому объем заявок превысил 76 млрд руб., а цена отсечения составила 97,41%.

Мы полагаем, что Минфин таким образом проверял готовность инвесторов приобретать различные виды облигаций, поскольку исполнение плана заимствований в следующем году станет очень важным ввиду необходимости финансирования дефицита бюджета и экономии средств ФНБ.

Корпоративные рублевые бумаги также дорожали на прошлой неделе, хотя и немного отставали от суверенного сектора. Это привело к небольшому расширению спредов. На первичном рынке проходил сбор заявок на «замещающие» облигации Газпрома и Металлоинвеста. Рублевое предложение облигаций отсутствовало.

Основным событием на локальном рынке облигаций на новой неделе станет опорное заседание Банка России по ключевой ставке, намеченное на 28 октября. Едва ли на рынке будут наблюдаться заметные колебания до объявления решения. При этом консенсус-прогноз рынка, совпадающий с нашим мнением, на этот раз не предполагает изменений денежно-кредитной политики (ДКП). Тем самым ключевая ставка останется на уровне 7,5%. В пользу такого выбора регулятора указывает текущее соотношение проинфляционных и дезинфляционных факторов.

С одной стороны растущие расходы бюджета продолжат усиливать давление на инфляцию, равно как и долгосрочные последствия мобилизации, приведшие к скачку спроса на наличные деньги (порядка 1 трлн руб. за месяц с 21 сентября), а позже и к дефициту рабочей силы.

При этом актуальная еженедельная статистика по инфляции пока не дает поводов для переживаний. Рост потребительских цен за неделю с 11 по 17 октября составил всего 0,02%, замедлившись относительно прошлых значений. Годовой показатель также уменьшается (сейчас 13,1%, что близко к верхнему пределу прогнозного диапазона ЦБ на конец года) ввиду высокой базы прошлого года. Потребительский спрос, вероятнее всего, останется подавленным в ближайшее время, что также сдержит рост цен.

Таким образом для регулятора пока наиболее целесообразным кажется занять выжидательную позицию. Реакция рынка на подобное решение маловероятна, тк доходности краткосрочных ОФЗ в полной мере его учитывают. Традиционно спрос на ОФЗ может измениться в случае изменения риторики сигнала (пока носит нейтральный характер). Важное значение также будут иметь показатели обновленного среднесрочного макроэкономического прогноза. В дальнейшем по мере усиления влияния проинфляционных рисков Банк России, по нашим ожиданиям, перейдет к фазе ужесточения ДКП.

Новости

X5 объявила положительные финансовые результаты за 3К22, увеличив продажи на 19,5% г/г (по сравнению с 18,6% г/г во 2К22), до 647,4 млрд руб. Офлайн-продажи повысились на 19,1% г/г, до 632,6 млрд руб., продажи цифровых бизнесов - на 38,4% г/г, до 14,7 млрд руб. (2,3% в структуре выручки). Продажи сопоставимых магазинов (LfL) увеличились на 12,4% г/г (ср. 11% г/г во 2К22) за счет роста среднего чека на 8,2% и покупательского трафика – на 3,9%.

Выручка основного формата Х5, Пятерочки, в 3К22 выросла на 20,1% г/г, до 534,5 млрд руб. (с учетом экспресс-доставки - на 20,3% г/г, до 538,8 млрд руб.). LfL-выручка Пятерочки увеличилась на 13,7% на фоне роста среднего чека на 8,9% и трафика – на 4,4%.

X5 продолжает ориентируется на укрепление своих позиций в ключевых регионах деятельности и расширение своего присутствия и увеличение доли рынка органически, а также за счет тактических M&A-сделок. В сентябре 2022 г. X5 заключила соглашение о сотрудничестве с Корпорацией развития Дальнего Востока и Арктики (КРДВ), предполагающее начало операционной деятельности компании в Дальневосточном федеральном округе. Инвестиции в создание распределительных центров и магазинов в ДФО могут составить до 10 млрд руб. в ближайшие три года.

НЛМК представил операционные результаты за 3К22.

• Выплавка стали снизилась на 11% к/к (+1% г/г), до 3,94 млн т (Северсталь: +10% к/к; -8% г/г), что обусловлено сокращением производства на липецкой площадке на фоне снижения спроса на сталь в Европе и санкционных ограничений;
• Продажи выросли на 8% к/к (+5% г/г), до 4,34 млн т (Северсталь: +38% к/к; +16% г/г), увеличение было связано с нормализацией запасов, накопленных в течение 2К22, а также с восстановлением спроса на плоский прокат на рынках России и Турции.

Компания также не стала раскрывать финансовые результаты за 3К22. Отметим, что снижение цен на сталь, сильный рубль и рост транспортных расходов и тарифов с большой долей вероятности оказали давление на финансовые результаты металлургов в 3К22.

ММК представил положительные операционные результаты за 3К22.

Выплавка чугуна выросла на 13% к/к (-11% г/г), до 2,34 тыс. т, отражая частичное восстановление спроса на металлопродукцию на российском рынке и окончание ремонтных работ в доменном производстве.

Объем выплавки стали снизился на 3% к/к (-18% г/г) до 2,8 млн т (Северсталь: +10% к/к; -8% г/г; НЛМК: -11% к/к; +1% г/г) в основном в связи со снижением производства стали на турецком активе и неблагоприятной конъюнктурой глобальных рынков.

Продажи металлопродукции выросли на 17% к/к (+0,4% г/г), до 2,77 тыс. т (Северсталь: +38% к/к; +16% г/г; НЛМК: +8% к/к; +5% г/г) на фоне восстановления деловой активности на рынке России и реализации запасов металлопродукции, накопленных во 2К22.

Продажи премиальной продукции выросли на 11% г/г (-6% г/г), до 1,15 млн т, доля такой продукции в портфеле продаж составила 41,3%.

АФК Система до конца года планирует закрыть сделку по покупке 48% акций Melon Fashion Group, ведущего в России производителя и ретейлера модной одежды, которому принадлежат бренды Zarina, befree, Love Republic и Sela, у шведских компаний Eastnine и East Capital Holding AB и группы частных инвесторов за 15,8 млрд руб. Компания профинансирует сделку за счет собственных и заемных средств. Закрытие сделки ожидается до конца 2022 г., после получения всех необходимых регуляторных одобрений и выполнения других отлагательных условий. Холдинг может увеличить долю в ретейлере.

На наш взгляд, актив покупается по привлекательным коэффициентам 2021 г.:

EV/выручка: 0,7

EV/EBITDA: 3,2

PE: 9,5

ср. показатели Детского мира:

EV/выручка: 0,5

EV/EBITDA: 4,1

PE: 4,8

Мультипликатор – функция от темпов роста компании, и Melon Fashion демонстрирует значительно более высокий рост:

по выручке: +49% г/г в 2021 г. ср. +15% у Детского мира;

по EBITDA: +38% г/г ср. +15,6% г/г;

Деятельность Melon Fashion Group сосредоточена в 181 городе на территории России и СНГ (Казахстан, Армения и Белоруссия). На конец 2021 г. компания управляла 845 магазинами. Совокупная торговая площадь – 227 тыс. кв. м. Доля онлайн-продаж – 32%. Выручка Melon Fashion Group в 2021 г. достигла 37,5 млрд руб. (+49% г/г), показатель EBITDA вырос на 38% г/г, до 8,6 млрд руб., чистая прибыль составила 3,5 млрд руб. Кредиты и займы на конец 2021 г. отсутствуют, денежные средства и их эквиваленты составили 5,2 млрд руб.

Сделка соответствует инвестиционной стратегии Системы, ориентированной на консолидацию высококачественных активов, а также использование возможностей, возникающих в процессе трансформации рынка, ухода иностранных игроков. Кроме того, холдинг имеет богатый опыт управления ретейлерами (Детский мир, OZON).

Как мы и ожидали, недавнее назначение новым гендиректором холдинга Тагира Ситдекова с богатым опытом прямых инвестиций оптимально с точки зрения соответствия открывающимся инвестиционным возможностям. На наш взгляд, рынок может недооценивать значимость назначения. У Системы есть все шансы стать бенефициаром текущей ситуации.

Металлургия Ассоциация WorldSteel (WSA) улучшила прогноз спроса на сталь в России на 2022 г., но ухудшила на 2023 г. Предыдущий прогноз, сделанный в апреле, предполагал падение потребления на 20%, до 35,1 млн т в этом году, теперь WSA ждет снижения на 6%, до 41,3 млн т – новый прогноз ассоциации близок к официальным прогнозам Минпромторга. Улучшение прогноза по России обусловлено высокими ценами на нефть и мерами государственной поддержки строительства.

Однако в 2023 г. вместо стагнации, обозначенном в предыдущем прогнозе, WSA теперь ждет снижения спроса на 10%, до 37,2 млн т из-за ужесточения санкций.

Мировой спрос на сталь упадет в 2022 г. на 2,3%, а в 2023 г. ожидается рост на 1%. Апрельский прогноз предполагал рост на 0,4% и 2,2% соответственно. По мнению WSA, ухудшение прогноза связано с тем, что риск инфляции полностью реализовался наряду с появлением других серьезных препятствий в виде вооруженного конфликта России и Украины, а также карантина в Китае.

Согласно прогнозу, представленному НЛМК 14 июня, российские предприятия черной металлургии в 2022 г. снизят производство на 15%, на 11 млн т. Стоит отметить, что судя по опубликованным результатам российских металлургов за 3К22, ситуация складывается лучше. Объем производства НЛМК за 9М22 остался на уровне прошлого года в 12,8 млн т. Северсталь и ММК с начала года сократили производство на 8% г/г и на 11,7% г/г соответственно.

Газпром, Новатэк Цены на газ в Европе продолжают снижаться из-за активных поставок сжиженного природного газа (СПГ), создающих некоторый избыток предложения, и высоких запасов в хранилищах, которые сейчас заполнены на 92,66%, что выше среднего показателя за последние пять лет.

Фьючерсы на газ стабилизировались, цена на ноябрь - около $1,3 тыс. за 1 тыс. кубометров. Танкеры с СПГ стабильно приходят в Европу, отчасти компенсируя снижение поставок трубопроводного газа из России. У берегов Испании и Португалии стоят десятки судов, ожидающих своей очереди на разгрузку, пишет Коммерсант.

На спотовом рынке стоимость газа «на сутки вперед» продолжает падать и уже достигает $645 за 1 тыс. кубометров. До конца октября ожидается более теплая погода, чем обычно, что также пока будет сдерживать рост цен.

Несмотря на некоторое снижение цен на газ, страны ЕС продолжают обсуждать меры по сдерживанию экспорта энергоносителей России.

Высокие оптовые цены на газ уже оказали негативное влияние на спрос в энергоемких отраслях, вызвав сокращение производства. Чтобы не усугублять опасность нехватки газа зимой, страны ЕС договорились добровольно снизить потребление на 15%. Судя по данным Еврокомиссии за первое полугодие, спрос в ЕС снизился на 11%, до 201,8 млрд куб. м. Сильнее всего за этот период потребление упало в Финляндии (на 55%), в Словакии (на 45%) и Латвии (на 33%). Среди крупнейших потребителей сильнее всего закупки газа снизили в Нидерландах — на 25%, в Германии — на 22%, во Франции — на 13%.

Softline завершил 20 октября 2022 г. сделки продажи российской части бизнеса его основателю Игорю Боровикову и объявил о ребрендинге, теперь компания будет называться NOVENTIQ.

NOVENTIQ продолжит развиваться как один из крупнейших партнеров Microsoft на развивающихся рынках за исключением России и дружественных рынков.  В России Softline продолжит развитие под брендом «Группа компаний Softline». 

Бизнес Softline разделится на торгуемую на Мосбирже российскую компанию SLR и глобальную NOVENTIQ, торгуемую на Лондонской бирже (LSE). Капитализация Softline находится под сильным давлением из-за «российских санкционных страхов» инвесторов и возможностей роста международного сегмента. Несмотря на вероятные временные ограничения по ликвидности для российских инвесторов, конечные плюсы реорганизации должны разрешить текущие проблемы. Реорганизация станет драйвером раскрытия стоимости простым разграничением инвесторов по двум независимым компаниям.

Курс российского периметра теперь будет отличаться от международного подразделения. Главными направлениями развития бизнеса в России станут производство и реализация собственного ПО и решений вендоров, доступных на территории России, реализация проектов по информационной безопасности, цифровой трансформации вертикальных отраслей, развитие собственных услуг и облака Softline Cloud, производство аппаратного обеспечения под брендом Inferit, усиление программы Softline Finance. Кроме того, компания планирует увеличить штат разработчиков с двух тысяч до пяти в течение ближайших трех-пяти лет – это позволит Softline расширить возможности по заказной разработке и предложению кастомизированных решений для заказчиков. Компания также будет развивать бизнес в «дружественных» странах – расширение географии даст возможность получить доступ к новым технологиям и стать надежным партнером для российского IT-сообщества по продвижению российских решений в этих регионах.

Корпоративные события

Рыночные индикаторы